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思考篇:場外期權業務集聚化後時代的意義與契機

2018-05-14 09:31:50 和訊名家  余力

  11日,據相關報道,各地證監局向部分券商下發了《關於進一步加強證券公司場外期權業務監管的通知》,該《通知》提高了參與者的門檻,並對一些細節作了進一步的規範。在今天的短文裏,就讓我們來對場外期權業務集聚化後時代的業務發展趨勢進行一些簡單的展望。

  1、場外期權新規的簡易解讀

  從《通知》的內容來看,整個宗旨非常的明晰,那就是場外期權業務是以服務實體經濟為目標的,是以客戶風險管理需求為導向的,不是用來給大家作為高杠桿投機工具的。

  為了實現這一宗旨,簡而言之,監管層就是同時從場外期權的創設端(證券公司)和需求端(個人、機構、產品等)提高了參與的門檻。

  從創設端的角度看:

  證券公司被分為場外期權的一級交易商和二級交易商,一級交易商最近一年分類在A類AA級以上,二級交易商最近一年分類評級在A類A級以上。這意味著場外期權業務被視為一個高端的,專業能力強,且具有較高風險處置能力的綜合業務。

  一級交易商可以在交易所開立專門的場內個股對衝交易賬戶,而二級交易商必須申請與一級交易商另外簽訂場外期權合約對衝。

  符合參與條件的證券公司所創設的場外期權個股標的至少上市滿6個月,流動性好,且不能是ST、*ST股票。這一點也尤為重要,監管層直接從標的層面降風險,排除那些本身流動性不好,甚至還面臨退市風險的標的,進一步自然是為了保護投資者。

  從需求端的角度看:

  證券公司及其子公司、基金公司及其子公司管理的產品參與場外期權交易的,應當為合規設立的非結構化產品。僅從這句話裏看,券商資管、公募專戶、公募子公司專戶都被列入了可參與對象範圍內,但參與歸參與,由於場外期權本身已經帶有一定杠桿,所以不能再用產品分級的方式進一步擴大劣後級的杠桿了,這一點既是去杠桿,又是出於保護投資者的考慮。

  參與場外期權的產品規模不能低於5000萬。這也就意味一兩千萬的小產品就暫被排除在外了,這一點是為了避免很多小產品的良莠不齊,同時提高門檻。

  進一步,從產品穿透到委托人,《通知》規定單一委托人在產品中權益超過20%的,應當至少有2000萬金融資產,且有3年相關投資經驗。所以就像公司大股東有話語權一樣,一個產品能不能參與場外期權,還得看較大比例的持有人是否有這個風險識別能力和一定的“立身”。

  最後,當一個產品參與場外期權交易的門檻達到後,它購買場外期權的權利金和賣出場外期權的保證金合計不能超過產品規模的30%。這一條款的設置非常的專業,因為它同時從買期權和賣期權的角度限制了一個產品投資場外期權的最大倉位,這從限倉的層面規範我們不要為了盲目追求收益而把杠桿擴大化。

  2、場外期權如何用於專戶的產品設計

  從理性的角度看,盡管這是一份監管通知,但相比於今年4月16日全面叫停場外期權業務之時,該通知仔細全面地為市場各類參與者設置了入門門檻,至少明確了誰可以參與,誰還無法參與這樣的界限。從當前看,不論是從創設端還是需求端,監管層都更希望有資金實力、有抗風險能力、有專業人才、能管理好風險的機構去參與場外期權業務。事實上,這對於具有一定資產管理規模的基金公司而言,更是一個不折不扣的利好。

  在平時的專戶產品設計時,我一直把場外期權看成是一個靈活的風險對衝工具,和一個精確制導的增強收益工具。由於國內場內期權品種還非常少,所以當我們從基本面或是政策面出發,預期某些標的有很大交易機會的時候,就可以嘗試小倉位的完成一次與自己預期相對應的精確制導;當我們手中有一些中小創股票,又沒有合適對衝工具時,我們就可以用場外期權控制自己凈值的波動和回撤。一切從需求出發,我展望未來的公募及子公司專戶至少可以從這樣三個層面來參與場外期權。

固收+期權模式:這就是我過去數篇文章所提到的OBPI策略,用90%左右的倉位投資於固定收益工具,剩余的10%左右的倉位投資於場外期權。如果標的看準了,場外期權倉位本身的收益率就可能達到10-20%,這樣就能為總資產年化增厚1-2%的收益了,如果標的走勢未能如願,那就用固收端的利息盡可能去覆蓋場外期權的虧損,從而盡量實現本金安全。
  固收+期權模式:這就是我過去數篇文章所提到的OBPI策略,用90%左右的倉位投資於固定收益工具,剩余的10%左右的倉位投資於場外期權。如果標的看準了,場外期權倉位本身的收益率就可能達到10-20%,這樣就能為總資產年化增厚1-2%的收益了,如果標的走勢未能如願,那就用固收端的利息盡可能去覆蓋場外期權的虧損,從而盡量實現本金安全。

  權益+期權模式:如果我的選股池在上證50或滬深300內,並且對衝比率處理的好,那麽目前的50場內期權基本能滿足我平時風險對衝的需求;然而全市場有3000多只個股,類似中小板、創業板50這樣的成長龍頭,即使我實現均衡配置,用價值龍頭配置成長龍頭,對於大部分的股票組合,市場上還是沒有合適工具可供我們對衝,這時簽訂類似領口組合結構的場外期權,或備兌+敲入買認沽對衝的場外期權,就可以成為一條非常不錯的對衝路徑。

  場內期權+場外期權模式:這個模式相當於用場外期權做買方,用場內期權做一些CTA或帶止損的賣方策略。買方支付權利金,賣方收獲權利金,用場內期權每個月的一些CTA日內價差收入和保險費收入去逐步抵消場外期權時間價值的衰減,這就是這種產品設計的思路。

  3、場外期權新規的長遠意義

  仔細品味了監管層的這份《通知》,我由衷覺得目前這樣的措施對未來具有非常長遠的意義。過去2015年資金推動的牛市裏,各類融資、場外配資盛行,股市節節攀升,可結果怎麽樣呢?散戶賺到錢了嗎?大部分仍然沒有,因為帶杠桿的工具是不能貪得無厭的,是需要設置止盈止損的。即使一波牛市來臨,如果投資者所使用的工具連風險都不清楚,非但他們不能賺到錢,更會產生許多意想不到的損失和副作用。

  與融資融券相比,場外期權業務確實是更為專業更為綜合的業務,如果門檻過低,沒有風險承受力和一定專業知識的投資者都能隨意買賣場外期權,那麽當他們遇到價值歸零風險或是保證金風險的時候就會容易茫然失措,後果可能就會導致許多糾紛,或是證券公司的壞賬,亦或是市場下跌途中的連環助跌等等,這樣的發展顯然不會長久。

  從需求端看,該《通知》也在引導場外期權業務逐漸實現產品化,讓專業的機構做更專業的事,對於我們每一投資經理,要真正長期用好場外期權,不是隨便博弈一下後市就這麽簡單,所謂不打“無準備之仗”,用好一個工具,需要在這樣四個方面對自己的能力進行錘煉,那就是:對標的資產的預期判斷能力,對期權盈虧結構的熟知能力,對期權的定價估值能力,對自己的策略體系有風控能力。這一切也正是基金管理人回歸資管本位的要求所在。

從風險對衝和增強收益來看,場外期權真的是一個非常好的工具。努力在控制產品凈值波動和回撤的基礎上做好收益,永遠是投資管理人們的長遠目標,而場外期權恰好就能幫助我們實現這些。從長遠來看,監管層的這一《通知》是更好地呵護場外期權這一品種的長期存在,讓星星之火在一部分機構與投資者之間先試點起來。盲目追求放大的收益幾乎無法長久,如何控制回撤地做好收益才是長久之計,我們期待著這個市場的健康發展,我們期待著它會使資產管理業務的更多姿更多彩!
  從風險對衝和增強收益來看,場外期權真的是一個非常好的工具。努力在控制產品凈值波動和回撤的基礎上做好收益,永遠是投資管理人們的長遠目標,而場外期權恰好就能幫助我們實現這些。從長遠來看,監管層的這一《通知》是更好地呵護場外期權這一品種的長期存在,讓星星之火在一部分機構與投資者之間先試點起來。盲目追求放大的收益幾乎無法長久,如何控制回撤地做好收益才是長久之計,我們期待著這個市場的健康發展,我們期待著它會使資產管理業務的更多姿更多彩!

    本文首發於微信公眾號:力的期權工作室。文章內容屬作者個人觀點,不代表和訊網立場。投資者據此操作,風險請自擔。

(責任編輯:邵一迪 HF116)
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