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舌尖上的期權料理3:低風險投資!大廚的期權結構化產品介紹

2018-05-11 09:54:57 和訊網  銀河期貨吳元華

  期權結構化產品是許多風險偏好較低的基金使用衍生品的最佳途徑,基金產品在保留大部分倉位進行低風險投資時,可以使用少量倉位投資衍生品從而獲得潛在增強收益。這一點就有如在平淡無奇的烹飪過程中加入少許新奇的佐料,整個料理的味道被升華到了另一個層次,一切都豁然開朗了起來。

  我最近總會去找艾沃閑聊,原因就是艾沃以前系統性的受過資產管理培訓,有過設計產品的經驗,而我最近研究的結構化產品需要用到不同金融產品的結合,中間的一些細節還需要向他請教。

  “你上次發表的文章產品內容挺吸引人,產品漲幅在30%以內,你都可以給出比標的收益更高的收益;如果標的虧損,你還能保本。對於投資者來說,最不爽的情況就是標的漲幅超過30%時,投資者只能獲得7.5%的收益,不過這也比銀行理財要高出很多了,不得不說這個產品非常的吸引人。”艾沃淺酌了一口香茗,漫不經心的瞥了我一眼,“但是你有沒有想過,你所謂的理論收益,在現實中是否能達到你所假設的收益,這是一個值得存疑的問題。”艾沃放下茶杯,引我走向他的工作室,“如果標的漲幅過大,而你的收益卻未能跟緊標的漲幅,就會使得付給客戶的收益沒辦法被覆蓋,導致產品發起人的虧損。”

  艾沃走到工作室,打開了電腦:“所以說一切還是應該拿數據說話,我用了你的思路,做了一系列回測,回測的時間段比較有特征,一段是2015年9月30日至2016年9月30日,標的走勢是先上漲,後遇到熔斷大跌,之後緩步推升,一年漲幅大概在4%左右;另一段回測期是2017年整年時間,這一段時間50ETF整體上呈現緩步上升格局,全年漲幅超過20%。”

  艾沃轉過椅子,對我豎起了兩根手指:“直覺來說,我有兩種簡單方法進行對衝,一種是使用當月的合約進行追蹤,另一種是使用最遠月的合約進行追蹤。”艾沃說著,在電腦上敲出了兩張圖:“這是我說的兩種方法在第一段回測時間的凈值走勢與其應滿足投資者利潤做了對比,你可以做一個參考。”

圖1: 50ETF結構化產品當月合約追蹤收益與應滿足利潤(換約取原行權價合約)
圖1: 50ETF結構化產品當月合約追蹤收益與應滿足利潤(換約取原行權價合約)

圖2: 50ETF結構化產品最遠月合約追蹤收益與應滿足利潤(換約取原行權價合約)
圖2: 50ETF結構化產品最遠月合約追蹤收益與應滿足利潤(換約取原行權價合約)

  “這兩種方法得到產品存續期間收益的覆蓋率為67%與73%。客戶的應滿足利潤一定程度上反映了標的走勢,從上面兩張圖的對比你也能看出,產品後半段對於標的走勢的反映非常不靈敏,要是後半段標的漲幅巨大,這裏可能會需要倒貼給客戶大額收益,從而產生巨大的虧損。”艾沃指著兩幅圖的後半段說,“同時你也可以看到,在最後一個時間點,收益也沒辦法覆蓋應付給客戶的利潤。原因就在於在前面標的大跌的過程中,我們做的買入看漲期權倉位出現了大幅的貶值,導致之後標的上漲時,我們沒有足夠的資金去進行買入看漲期權追蹤標的漲幅,因此簡單的操作手段是不能完成對標的漲幅追蹤的完整性的,需要加入其它的操作手法。”我對艾沃的解釋很反感:“你就不能直接給出最後結論麽?”艾沃笑著搖了搖頭:“午飯時間到了,讓我再給你露一手吧!”

  艾沃在廚房中不斷倒騰,案板上放著火腿塊、雞肉以及筍塊以及其他食材,只見艾沃刀法迅疾如風,三種食材瞬間變的薄細如絲,其後隨著艾沃的一陣烹飪,一道珍饈便浮於眼前。

舌尖上的期權料理3:低風險投資!大廚的期權結構化產品介紹
  “扣三絲,上海本幫菜的代表,最考驗烹飪這對於刀工的控制。”艾沃沾沾自喜道,“在我眼中,這些食材就和Delta一樣,在實際的產品追蹤過程中,只要你切得夠準,做出來的收益才會越積越大,這種交易的方式通常用於期權買方,一般稱為Gamma Scalping,也叫刮Gamma策略。”艾沃又開始了他的搖頭晃腦,“在之前產品操作買方的時候,如果我們使用類似刮Gamma策略的方式,進行期權頭寸的止盈,止盈部分不再進入期權操作當中,這樣我們在不斷刮Gamma的過程中,可以累積出一定的收益,即使之後行情對我們不利,也會有更多的後備資金用來進行其他操作。”

  聽了艾沃的話,我不禁陷入沈思:作為期權買方,Long Gamma策略的根本就在於利用正Gamma產生出對於方向有利的Delta,而切出這些Delta的關鍵,就在於切出閾值的設定,在結構化產品中,這個閾值設定的依據應該是什麽呢?艾沃仿佛看穿了我的心思:“其實切Delta的閾值設定有很多依據,而我最在意的是結構化產品中需要付給客戶的收益,所以我就以付給客戶的收益為閾值,進行刮Gamma的動作。”艾沃又走回了工作室,打開了電腦,“這幅圖就是我利用刮Gamma策略做出來的收益圖。這個操作方式主要是利用當月合約進行操作,因為如果標的漲幅較大時,當月合約的漲幅會更大,從而可以刮出更多的超額利潤。”

圖3:50ETF結構化產品當月合約刮Gamma收益與應滿足利潤(換約取原行權價合約)
圖3:50ETF結構化產品當月合約刮Gamma收益與應滿足利潤(換約取原行權價合約)

  “通過這樣的操作,我可以使產品在存續期內,收益覆蓋率提高到88%,而且在最後時段也能較好的貼合標的走勢,最終產生的收益可以完美覆蓋掉客戶的收益。”艾沃站起身子,“在第二段回測期間,這個思路表現的更好。”

圖4:50ETF結構化產品當月合約刮Gamma收益與應滿足利潤(換約取原行權價合約)
圖4:50ETF結構化產品當月合約刮Gamma收益與應滿足利潤(換約取原行權價合約)

  “從這一段回測結果可以看出,這個策略在標的大漲的時候也能跟上標的漲幅,最終標的在7月份收益達到15%的敲出線,產品敲出,投資人和產品管理者都獲得了豐厚的收益,產品存續期間覆蓋率甚至達到了100%,這個結果可以說是非常理想了。”艾沃說著,起身拍了拍身上的灰塵。我看了艾沃的回測結果,感覺異常興奮:“那這樣就說明我們可以用這個思路來成立結構化產品獲得穩定收益了?”艾沃無奈地搖了搖頭:“首先,這裏給出的只是兩個情境而已,最終這個策略表現的如何還需要更多的論證。其次,這種策略的風險偏好還是太大。”我看艾沃這麽說,就知道他肯定有更好的辦法。“下次下次,一次性把話說完多沒意思,給你留點思考的空間嘛。”艾沃欠揍的笑容讓我悶悶不樂。

  臨走時,艾沃還是照例給了我一張廚房tips,我看了看,幹貨滿滿,回去又得是一陣頭疼了。

  艾沃的2nd廚房tips

  1. 94%的倉位進行固收操作,1%用於各種費用,5%用於期權交易

  2. 在開始時賣出到期日,行權價為最大漲幅值、付出數額為潛在的最大收益與付給客戶固定收益之差的二元期權

  3. 當行情漲幅在不同階段時,選擇不同行權價進行操作

  4. 當行情漲幅小於0時,則全部平倉

  5. 在換當月合約的前一日進行換合約操作

  6. 當換合約時,沒有相應行權價時,等到有相應行權價再建倉

  7. 當檢測到應該換合約時,為了回測方便,使用第二天的收盤價作為進場價格

  8. 場內期權手續費5元/張;滑點5元/張

  9. 更深入的復雜操作:

  (1) 當場內期權利潤超過當時應付給客戶收益時,將多余收益進行平倉(2) 當標的跌至0及以下時平倉,再次超過0時僅使用剩余資金進行操作,此時不得動用切出利潤進行操作(3) 當標的跌至0以下,反彈後漲幅到達切出利潤時,則將切出利潤的一半進行場內期權操作,買入對應檔位行權價的認購期權(4) 當標的跌至0以下,反彈後漲幅超過切出利潤+固收+賣出二元期權收益時,將所有切出利潤進行場內認購期權操作(5) 當超出收益實現時,需要平倉數量超過現有期權持倉時,將期權持倉全部平倉,等待場內期權利潤不足以覆蓋付給客戶收益時再進場操作場內期權(6) 當需要切換行權價進行合約換約時,如果當時因為沒有合適的行權價進行操作時,則在該行權價合約出現前均不進行操作(7) 場內合約操作均使用當月合約,因為行情變化時,當月合約變化會更靈敏,可以切出更多的超額收益

  作者簡介:

  吳元華,英國卡斯商學院數量金融碩士,現任銀河期貨期權高級研究員,老徐交易團隊核心成員。兩年私募、FOF基金從業經驗,擅長研發技術面類型策略,並將其與期權實戰交易相結合,通過各種數學軟件(如Matlab)優化交易策略。

(責任編輯:邵一迪 HF116)
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